The Parent Company Puzzle : case: Opticom og Fast Search & Transfer

Abstract

The Parent Company Puzzle (TPCP) er tilfeller hvor et morselskap har en lavere markedsverdi enn eierandelen i et børsnotert datterselskap. I 18 måneder fra mai 2004 til november 2005 hadde det norske selskapet Opticom en lavere markedsverdi enn selskapets eierandel i Fast Search & Transfer. Generelt finnes det ingen forklaring på hvorfor denne feilprisingen oppstår, og ettersom vi i Norge kun kjenner til ett tilfelle av fenomenet, tar utredningen mål av seg å forklare dette tilfellet spesielt. For å belyse dette fenomenet gjennomgår vi en rekke potensielle forklaringer, med hovedvekt på skatt, agentteori og corporate governance – regler. Eksempler på dette er ikke balanseførte skatteforpliktelser, suboptimal atferd av ledelsen, og brudd på god corporate governance som dårlig kommunikasjon og unorske kompensasjonspakker. Vi finner at disse momentene forklarer en rabatt i Opticom gjennom hele perioden, og i tillegg finner vi fire utløsende hendelser. Den første er en potensiell skatteforpliktelse ved et eventuelt salg av Opticoms eierandel i Fast, som i 2004 overstiger 300 millioner kroner. I november samme år fremlegges imidlertid nye skatteregler som fjerner gevinstbeskatningen for aksjeselskaper. Rabatten reduseres på dette tidspunktet til nesten null. I februar 2005 medfører to hendelser til at rabatten igjen begynner å stige. Først annonserer Intel at samarbeidet med Opticom om polymerforskningen er over. Ettersom Intel i motsetning til de fleste aktørene ved Oslo Børs hadde både kompetanse og informasjon til å vurdere verdien av forskningen, var dette et sterkt negativt signal om Opticoms fremtid. Like etter uttaler i tillegg Opticoms ledelse i sterke ordelag skepsis til selskapets fremtid, der halvårlige emisjoner må til for å finansiere den løpende driften. Den 8. november 2005 blir så en større aksjepost tilhørende hovedaksjonærene Keith og Fussell tvangssolgt. Frem til dette var muligheten for (fiendtlige) oppkjøp svært begrenset, men dette utløser en kamp om Opticom som resulterer i at rabatten forsvinner. I denne perioden observeres de groveste bruddene på god corporate governance, bl.a. en rettet emisjon til én nærstående investor samme dag som tvangssalget skjer. Selv om vi har studert en anomali i markedet, finner vi altså rasjonelle årsaker til at situasjonen oppstod og vedvarte så lenge.