Fundamental verdsettelse av Lerøy Seafood Group ASA

Abstract

Formålet med denne utredningen er å estimere verdien av egenkapitalen til Lerøy per 1. august 2018. Hovedteknikken som anvendes er fundamental verdsettelsesteknikk, supplert med komparativ verdsettelse i form av multiplikatormodeller. Etter en presentasjon av Lerøy og norsk oppdrettsnæring gjennomføres en strategisk analyse. I eksternanalysen pekes det på en bransje med høyt lønnsomhetspotensiale, særlig på grunn av store etableringsbarrierer og sterk etterspørsel etter laks globalt. Miljømessige utfordringer er næringens største trussel og myndighetene bremser produksjonsmulighetene gjennom konsesjonssystemet. Med høy global etterspørsel og underdekning i produksjon drives prisene naturlig opp. Internanalysen avdekket ingen varige konkurransefortrinn, men peker på svakt midlertidige fortrinn innenfor hvitfisksatsningen og bearbeiding. Strategisk analyse konkluderer derfor med høy bransjefordel, men betrakter ressursfordelen som lav. Regnskapsanalysen, som strekker seg fra 2012 til 2017, bekrefter dette og viser en tidsvektet strategisk fordel (superrentabilitet) på i overkant av 17 %. Av dette utgjør mer enn 2/3 en ren bransjefordel. Basert på innsikten fra strategisk regnskapsanalyse utarbeides fremtidsregnskapet og - kravene. Dagens næring preges av svært høy lønnsomhet, men denne er ventet å falle ettersom teknologiske fremskritt åpner for mer bærekraftig vekst og konkurransekreftene presser lønnsomheten ned. Fremover ventes derfor en avtagende strategisk fordel, ned mot et varig nivå på 3,48 % i steady state. Opphavet til en slik vedvarende langsiktig fordel knyttes til en mulig grunnrente innenfor oppdrett, og myndighetene utreder muligheten for å innføre en grunnrentebeskatning allerede i 2020. I verdsettelsen er det lagt til grunn at særskatten ikke innføres. Fundamentalt verdiestimat viser 68,52 kr per aksje. Videre analyse av usikkerhet understreker imidlertid at dette estimatet er sensitivt overfor relativt små endringer i flere verdidrivere. Supplerende verdivurdering ble derfor gjennomført for å styrke troverdigheten i det fundamentale verdiestimatet. Her ble komparativt verdiestimat beregnet til 70,65 kr. Basert på en skjønnsmessig vekting av disse estimatene ble endelig verdiestimat fastsatt til 68,95 kr. Aksjekursen var på dette tidspunktet lik 63,64 kr og gav dermed opphav til en hold-anbefaling.